Iedere economische crisis laat zijn sporen na en de huidige crisis zal daar waarschijnlijk geen uitzondering op vormen. Uiteraard zitten we nog midden in de crisis en blijft de situatie de komende maanden heel erg onzeker, maar toch is het nu al zinvol om een stapje achteruit te zetten en te reflecteren over hoe de wereld er zal uitzien als het stof eenmaal is gaan liggen. Dat kan er dan weer voor zorgen dat wij als investeerders zo goed mogelijk voorbereid zijn om te reageren op een nieuwe wereld en de investeringsuitdagingen die hij met zich meebrengt.

Er zijn talloze effecten, die zich laten voelen van het brede macro-economische tot het sector- en zelfs bedrijfsniveau. Maar om het eenvoudig te houden, concentreren we ons vandaag op een van de meest voor de hand liggende en ingrijpende economische veranderingen: de immense stijging van de overheidsschuld.

De coronacrisis drijft ons inderdaad snel naar een wereld van opmerkelijk hogere overheidsschuld. Die overheidsschuld was in veel landen al groot vóór deze crisis, maar nu is ze nog significant veel gegroeid. In de Verenigde Staten bijvoorbeeld bedraagt de overheidsschuld ruim 130% van het BBP, waar de verhouding vóór de crisis van 2008 rond 60% was. Diezelfde fluctuaties zijn ook in Europa te zien.

Om die schuld aan te pakken zijn er drie mogelijke opties: ophouden met betalen, besparen of inflatie. De optie ‘ophouden met betalen’ kunnen we uitsluiten; het zou te ontwrichtend zijn en zou meer kwaad dan goed doen. Besparen is intussen heel duidelijk uit de mode geraakt: anders dan in de nasleep van de laatste crisis, zijn overheden er niet op uit om zuinig te zijn, integendeel, vooral in het licht van de opkomende populistische krachten.

Wat ons uiteindelijk rest, is inflatie. Het is een vaak beproefde manier om schulden onder controle te krijgen en het is in de loop van de geschiedenis gebruikt na oorlogen. Hoofdzakelijk komt dat hierop neer: de intrestvoeten worden voor langere tijd laag gehouden, waardoor de inflatie significant hoger wordt dan de courante intrestvoet. Op die manier kan de schuld ‘opgeblazen’ en sterk ‘verdund’ worden, zonder dat zware besparingen of een betalingsstop nodig zijn.

Dat scenario is bijzonder waarschijnlijk, dus we moeten ons voorbereiden op erg lage intrestvoeten, zo ver als de economische blik reikt. Onder gelijk blijvende omstandigheden is dat goed voor de aandelenmarkten, vooral voor de sterke groeifondsen, die in hoge mate profiteren van lage rentes, maar het heeft enkele onmiskenbaar negatieve neveneffecten in sommige sectoren.

De meest voor de hand liggende sector is die van de banken. Die heeft al lastige tijden beleefd met lagere netto-intrestmarges en intensiever toezicht van controle-instanties, maar nu de lage intrestvoeten eigenlijk ‘in lockdown’ zijn voor de nabije toekomst, zal de structurele druk op de sector alleen maar toenemen. Vanuit ons perspectief betekent dat dat we de komende jaren wel met tussenpozen zullen investeren in banken, als ze zich voor korte periodes herstellen, maar dat we ons voorbereiden op een structureel lager gewicht van banken in de komende jaren.

De waarschijnlijke optie is dat ze zal worden afgelost door de intrestvoeten extreem laag te houden en de inflatie hoger te laten worden. Dat is niet noodzakelijk slecht voor de aandelenmarkt, maar het zal bijzonder nadelig zijn voor grote delen van de financiële sector.